未来3年对赌220亿净利润！王健林拼了？万达商管轻装赴港股

10月21日，珠海万达商业管理集团股份有限公司（以下简称：万达商管）向港交所递交上市申请。中信证券、摩根大通和瑞士信贷为其联系保荐人。

A股排队多年未果，今年3月24日，万达宣布终止A股IPO进程。阔别港股5年后，万达即将重回港股，为万达轻资产展开新一轮资本布局。此次募资金拟用于投资收购、扩大在管物业面积，以及改造场景、硬件、战略投资等用途。

招股书显示，万达商管是中国最大的商业运营服务提供商，也是行业中科技驱动的商业管理和数字化运营的先驱。根据弗若斯特沙利文的资料，截至2020年末，按在管建筑面积计算，万达商管在中国以及全球皆排名第一（超过国内第二名至第十名的总和）；按储备项目建筑面积来算，万达商管在中国排名第一；按管理的独立第三方商业广场数量计算，仍然在中国排名第一。

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与腾讯、蚂蚁、碧桂园等战投公司签署对赌协议

股权结构方面，大连万达商业直接拥有万达商管69.99%的权益，并通过珠海万欣、珠海万赢及银川万达间接拥有8.84%的权益。王健林持有大连万达商业股权的52.68%，当中包括5.19%的直接权益、透过万达集团拥有的44.31%间接权益、及王健林的配偶林宁所持有的3.18%直接权益。
因此，王健林、林宁、大连合兴、万达集团、大连万达商业、珠海万欣、珠海万赢及银川万达共同组成一组控股股东，实际控制人仍为王健林。

此外，腾讯、蚂蚁、中信资本、星匠、合众人寿、碧桂园服务、郑裕彤家族、PAG等22家公司战略投资万达商管及六位高管持股，共计持有21.17%股权。珠海国资委也在今年3月底出资30亿元战投入万达商管。

值得注意的是，招股书中披露，大连万达商业及珠海万赢与投资者设立了对赌协议。根据投资者协议，万达商管2021年预估实际净利润以及2022年、2023年扣除非经常性损益的净利润须分别不低于51.9亿元、74.3亿元、94.6亿元。否则，大连万达商业及珠海万赢将以零对价转让有关数量的股份或向投资者支付现金，以补偿投资者。

但从目前的业绩状况来看，公司面临的对赌压力不小。2018年至2020年以及2021年上半年，公司分别实现净利润20.22亿元、12.47亿元、11.12亿元、6.56亿元。其中2019年和2020年受到疫情等大环境影响，净利润出现明显下滑。

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剥离房地产业务，全面转型轻资产

历经多年，从H股到A股，最终重回H股，万达的上市之路极为“曲折”。

从2016年私有化退市开始，基于A股对传统房地产企业的严格准入标准，当时宣布回A股的万达商业已经开始转型轻资产，进一步优化上市资产属性。2018年3月，公司宣布不再进行房地产开发，名称也从“大连万达商业地产股份有限公司”更为“大连万达商业管理集团股份有限公司”。

2019年，万达商管完成了房地产业务的剥离，剩余的房地产业务全部交由新成立的万达地产集团负责，而万达商管成为真正意义上的商业运营管理企业。

如今即将在H股上市的万达商管，正是通过重组全面转型轻资产。这个板块目前较受市场追捧，估值较高，加上万达自身坚实的业绩基础、执行力较强的管理体系和品牌号召力作为支撑，此次IPO有望改变万达商管低估值的状况。

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今年上半年营收106亿，毛利率大幅回升

2018年到2020年以及2021年上半年，万达商管分别实现营收110.23亿元、134.37亿元、171.96亿元和106.36亿元；同期净利润为20.22亿元、12.48亿元、11.12亿元及6.56亿元。

公司以两种模式提供服务：委托管理模式和租赁运营模式。截至最后实际可行日期，万达商管所有280个母公司集团商业广场均采用委托管理模式管理，合共118个在管独立第三方商业广场中82个采用租赁运营模式管理。随着采用租赁运营模式的商场比例的增加，该模式下的营收逐步攀升，逐渐逼近采用委托管理模式的商场的总营收。

并且，在这两种模式下，租赁运营模式的毛利率明显高于委托管理模式，拉动了公司整体的毛利率。租赁运营模式的高毛利率主要有两方面的原因：（1）公司并未就委托管理模式下的运营管理服务收取费用；（2）在租赁模式下，公司向在管商业广场的业主支付的固定租金及最低租金的固定部分并未确认为销售成本。

2018年至2020年以及2021年上半年，公司的毛利率分别为41.3%、34.1%，36.9%、42.4%。2019、2020年毛利率较低主要是由于疫情期间公司减免了业主的物业管理费。公司自2020年6月起停止费用减免，再加上公司开始收取委托管理模式下的运营管理服务费用，因此，今年上半年，毛利率回升到42.4%。

在行业风向不断变化的情况下，万达商管及时调整策略，广泛布局，且依靠轻资产战略保持高速发展，在商场运营方面总体情况较为良好，各经营指标较为稳健，一定程度上降低了企业的风险。